作为舶来品，预调鸡尾酒在国内的渗透率一直不高，多年来持续低于乐观派的预期。由于利润率高、门槛低，这一细分行业的发展还经历过一轮完整的兴衰周期，在上一轮洗牌中活下来的锐澳品牌(RIO)现如今的销量已占行业比重超八成，成为名副其实的龙头。

        不过随着这一轮行业复苏，诸如“JOJO”、“WAT”等新兴品牌的预调鸡尾酒再度进场，历史似乎又要重演。尽管低度酒很难成为时间的朋友，但如果接下来又是一轮厮杀，那百润股份(63.470,1.72,2.79%)大概率也将凭借着整合的“调味+香料+基酒”三要素，再度成为笑到最后的玩家。

为什么说低度酒很难成为时间的朋友

        预调鸡尾酒是一种含2.5%-9%酒精的果汁混合饮料，通常以朗姆、伏特加、威士忌等用作预调酒的基酒，在中国也有以白酒作为基酒的预调鸡尾酒，再配合以橙子、水蜜桃、青柠、蓝莓等各种水果汁调制而成。

        预调酒的兴起，为消费者提供了更多选择，填补了部分不喜欢啤酒和烈酒的消费者饮酒的空白市场。但预调酒的低酒精度这一特点，导致其往往具有如下属性：

门槛低：

由于预调鸡尾酒可以用高酒精度的基酒添加辅料进行调制，并不具有复杂的酿造工艺，因此门槛并不高。从上一轮调整期可以看到，预调酒行业不仅进入门槛低、退出门槛也低，2016-2017仅两年间洗牌结束后，2018年恢复增长。而在行业复苏两年后，现下新品牌又层出不穷。

社交属性低：

低酒精度不容易激起消费者的情绪，不容易打开“话匣子”，不太契合中国的酒桌文化、社交文化，更不太契合消费者的社交精神需求。

成瘾性低：

由于低度酒不具备复杂的发酵工艺，口感差异化不像白酒、调味品等差别大，差异化、成瘾性甚至不如啤酒。由于成瘾性、社交属性低，不容易形成壁垒，因而提价也较难，RIO品牌的销售均价自2015年以来反而一直在降价。

保质期短：

一般预调鸡尾酒保质期为18个月，开瓶后保存时间一般不超过24小时。预调酒属于快消品，随着保质期的临近，其价值会逐渐降低。一旦企业或者渠道的库存出现积压，就存在减值、亏损风险，时间是预调酒的“敌人”。

周期性：

由于门槛低，但毛利率可观，众多企业竞相进入，大量仿制品、粗制滥造的产品损害消费者对于调酒的印象。上一轮渠道过渡下沉、产品参差不齐、山寨假货充斥着市场、行业供给过剩、库存高企成为行业洗牌的主要原因之一。一旦行业复苏，高利润率又将激起下一轮过热、洗牌。

        因此，对于预调酒行业内的企业来说，时间往往并不是他们的朋友。此外，预调酒能在美国、日本、澳大利亚销售较好，并不一定能复制到中国。

取代部分啤酒消费的路径并不清晰

        作为舶来品，预调鸡尾酒在中国市场经历了启蒙培育期、高速增长期、调整期及回暖期。欧睿数据显示，2020年我国预调酒市场的销售额仍仅有51.3亿元。

        同年，美国拥有世界上最大的预调酒市场，销售额达到95.8亿美元，销售量为204.4万千升，日本紧随其后，由于税收及价格的优势，其预调酒销量占含酒饮料比重达到近20%。尽管日本市场渗透率较高，但仍保持着较快的增速，2020年增速达到9.89%。而中国当前的是规模仍小，销售额仅为7.4亿美元，销售量为12.9万千升，不足日本和美国的十分之一，人均数据就相差更远，不足日本的百分之一。

        相较于目前的51.3亿元的市场规模，市场几年前的乐观预期基本都落在150-200亿，可以说预调酒的渗透率是明显低于预期的。即使自2018年见底复苏以来，行业增速也不高，2020年仅有6.74%。相较而言，基数更高、人口更少的日本，预调酒的规模增速还更快。

        数据显示，相较于日本、美国、澳大利亚等国家，我国的啤酒消费占比明显更高，占比达到84.4%，而预调酒占比仅有0.3%。日本的啤酒消费占比仅有60.9%，预调酒占比则达到19.6%。

        对比来看，由于全球酒饮料已进入存量市场，未来中国的预调酒消费需求大概率需要靠侵蚀啤酒来提高，而这并不容易办到。

        首先，中国人的社交文化需要更高酒精度的饮品，预调酒也在提高酒精度去试图取代部分啤酒的消费场景。RIO经典系列升级后，酒精度数升至4.2-4.5%VOL，强爽系列酒精度数达到8%VOL，模仿三得利Strong Zero的强爽0糖达到9%VOL。

        但我国啤酒产销自2014年的4921万千升降至2020年的3411万千升，预调酒并没有弥补这1500万千升的大空缺百分之一，2020年的预调酒销售额还低于2014年。据高瓴调草根研数据，即使在夜场和KTV等预调酒强势的即饮场景，啤酒的消费量依然大幅高出预调酒，也没有体现出被取代的趋势。

        其次，日本、美国的预调酒市场是由啤酒公司占据着较大的市场份额，而国内啤酒公司在国内几无布局预调酒，革自己的命为RIO做嫁衣的可能性很低。

        因此，平均售价高于啤酒，但酒精度数缺更低，中国也不具备日本饮低度酒的文化。因此预调酒填补白酒、啤酒消费量下滑的空缺的路径不仅不清晰，还面临着包括新式茶饮、凉茶、气泡水等一系列新消费的竞争。

百润“调味+香料+基酒”布局 具备成本优势

        尽管预调酒的增长路径并不清晰，且行业存在门槛低、竞争大的不确定性，但百润股份能在上一轮洗牌后，占据国内预调酒消费的八成以上的份额，原因在哪里呢?

        百润股份创立于1997年，以香精香料业务起家，2003年成立巴克斯酒业，推出RIO预调鸡尾酒。尽管预调酒业务在2009年被剥离出去，但又于2015年并购注入，并最终呈现出当前预调鸡尾酒与香精香料双主营的业务格局。2020年，预调酒业务实现营收17.12亿元，占比达89%，而传统的香精香料业务占比仅有10%。预调酒已成为公司的绝对主要业绩来源。

        欧睿数据显示，2020年百润股份占预调鸡尾酒市场销售额三分之一，而销量市占率达到86.8%。

        2015年以来，RIO的销售额占比一直徘徊在33%左右，而销售量的市占率稳步提升，这背离的原因是RIO品牌的产品平均售价在持续下降。

        事实上，在瓶装预调酒生产成本中，酒瓶占比达到约45%，而灌装单价要明显低于瓶装产品单价，RIO经典装系列瓶装价在13元左右，而灌装价仅有7.5元左右。得益于近年来的灌装替代和普及，RIO产品的每箱销售均价逐年下降，2015-2020年年均降低5.47%。

        在成本和售价均在降低的同时，百润的毛利率也出现了下降，但降幅小于均价的降幅。百润在成本控制方面表现较好不仅得益于灌装的普及，还有赖于公司“调味+香料+基酒”的布局，具备成本优势。

        百润作为我国香精香料十强企业、深耕行业二十多年，聚焦在食用香精，对行业、产品和消费者有着独到的经验。

        此外，百润在威士忌、伏特加等基酒方面也有布局。2017年，百润投资约5亿元建设3.1万吨伏特加和0.5万吨威士忌产能。2020年投资11.74亿元、15.6亿元，规划3.4万吨威士忌原酒(酒精度为70%)储藏能力、3.375万吨麦芽威士忌原酒的储藏能力。

        除去包材、人工、制造费用，基酒、香料、果汁等成为预调鸡尾酒的主要成本来源。自主垂直布局，不仅可以减少中间环节的加价，还可以提高产品质量、产能和价格的稳定性，减少中间摩擦成本。面对烈酒价格的不断上涨，这是百加得、红广场、动力火车等竞品在国内市场所不具备的成本优势。

        在具备成本优势的基础上，RIO单价持续下探，如此可以往下与预调酒同行竞争，往上可以与啤酒厂商竞争。更值得一提的是，在毛利率下降的同时，百润的净利润率却在上升。在2016年调整期亏损之后，百润的净利润率成上升趋势，2020年达到27.79%，今年上半年更是具有30.39%的高水平，净利润率30%以上，通常是高端白酒的盈利水准。

        这主要是公司经营策略更加聚焦，充分发挥管理及规模优势的缘故。

        渠道方面，聚焦预调酒核心消费区域，不再盲目往下沉渠道塞货，2020年华东、华南、地区的销售占比分别达到43.6%、25.6%，销售人员从2015年的3231人下降至926人。产品方面，聚焦在经典彩瓶、微醺、强爽、清爽等系列，销管费率方面得到明显改善。今年上半年，百润的销售费用率降至19.5%，管理费用率降至4.55%，两者都是并入巴克斯酒业后最低费率水平，显示出公司的管理绩效较此前有明显改善。

        而当前利润率还是建立在公司产能十分充足的基础之上的。当前，百润在全国范围拥有四个生产基地，分别为天津(2000万箱产能)、四川成都(2000万箱产能)、广东佛山(2000万箱产能)、上海(600万箱产能)。预调酒全部自产，不用代工，有利于保证预调酒的产品品质。2020年产能利用率仅有28.55%，产能布局相对充足，有利于构建成本端的优势。

        拥有最高市占率的规模效应、价格持续降低时利润率却持续上升、媲美高端白酒的净利润率水平、且产能储备充足，让“皮糙肉厚”的百润股份具备行业内首屈一指的抵御行业调整的能力。

《电鳗快报》