近日，在提交招股书近半年之后，深圳时代装饰股份有限公司(以下简称“时代装饰”)终于更新了招股书。自2018年初申报中小板被否后，时代装饰二次闯关深交所主板，将再次接受监管层审核。

        时代装饰主要承接住宅精装修、公共建筑装修、幕墙及景观工程装饰等业务。不过与一般的家装企业不同，时代装饰的客户主要是大型房地产企业，公司80%以上的收入来自于为房地产企业提供住宅精装修服务。下游房地产行业普遍存在资金占用量大、回款周期长的特性也让时代装饰的工程款难以收回，2018年初发审委审核时代装饰首发的5条反馈意见中，就有2条与公司的负债率和应收账款相关。

        值得一提的是，2018年7月，在时代装饰首次申报IPO失利后不久，或是为了降低公司负债率，保障公司正常运营，时代装饰进行了一次股权融资 ，接受了前海基金、亚商诺辉、亚商粤科以及惠友创嘉等四家股权基金的增资，以16.67%的新增注册资本，换取了2.2亿元的融资。时代装饰实控人曲毅、李越与这些投资人也签署了补充协议，对公司的经营利润与资本化的时间进行了约定。不过，2018年、2019年时代装饰均未完成相关的业绩承诺。

        虽然时代装饰在2018年进行了增资，小幅降低了公司的负债率，但随后公司的负债率又开始继续爬升，长期高于76%，且发审委此前质疑的应收账款相关问题依旧未有明显改善。若不能有效改善公司应收账款回款问题，即使顺利IPO募集到资金，时代装饰的资金饥渴或仍会复发。

        回款困难应收走高违规票据融资

        时代装饰的客户主要是万科企业股份有限公司(以下简称“万科”，000002.SZ)、华润(集团)有限公司等大型房地产公司。而房地产企业在拿地、施工开发与销售过程中需要投入大量资金，为了防止房地产市场过热，监管层也在逐渐加码，限制房地产企业的融资，因此房地产企业普遍存在较大的资金压力，这无疑会影响像时代装饰这样的上游供应商回收工程款。

        受此影响，2018年-2020年，应收账款、应收票据以及合同资产总额在时代装饰当期收入中的占比越来越高，由2018年的59.51%增长到2020年的69.95%。值得一提的是，2020年时代装饰的会计政策发生了改变，9.45亿元未完工接受验收的工程进度被纳入了合同资产之中，而2020年时代装饰的应收账款及应收票据的总额为18.65亿元，因此2020年时代装饰已完成但未收回的工程款在公司当期收入中的占比高达69.95%，较2018年增长了逾10个点，比2016年的69.81%还高。

        除了应收账款与应收票据在公司当期收入中的占比越来越高外，时代装饰应收账款与应收票据的逾期率也越来越高。截至2020年末，19.13亿元的应收账款的账面余额中，超过37%的应收工程款或应收质保金逾期，且在报告期内呈上涨趋势;而在应收票据中，也有17%以上的应收票据逾期，部分应收账款与应收票据已逾期数年。2020年，时代装饰应收账款的坏账计提金额就高达2.61亿元，在当期应收账款账面余额中的占比为13.68%，超过2020年公司1.09亿元的净利润。

        值得一提的是，时代装饰的应收票据主要由信用程度不高的商业汇票构成，这些票据一般无法进行信用背书。时代装饰为了利用应收票据进行贴现，以缓解公司的资金压力，2020年产生了5510.09万元的票据贴现利息支出，在当期财务费用中的占比超过了76.3%。

        工程款难以收回，时代装饰的供应商应付账款却需要及时支付。公司主要采取劳务分包的形式为工地寻找施工人员，这些劳务人员普遍是农民工。因此若时代装饰长期拖欠供应商劳务分包账款，势必会造成农民工无法领取到工资而在社会上造成不良影响。

        2018年，时代装饰还出现了违规票据融资与转贷的行为，即给供应商开具票据或将贷款支付给供应商，再让供应商将票据贴现获取的资金或贷款资金转回给公司，以缓解公司的资金压力，累计涉及金额达1.71亿元。虽然时代装饰的这些行为并未受到严重的处罚，但也说明了公司资金流的紧张程度。而在改善回款能力之前，公司的资金流状况或将一直难有根本改善。

        房地产政策层层加码现行模式缺乏收入增长点

        “房住不炒”一直是房地产市场监管的指导方向，今年来针对炒作房价的行为，监管层已多次严厉打击，银行也收紧了非刚需人群购房的贷款政策。针对房地产企业，监管层在融资、拿地、开发以及销售的环节均制定了严格的规定，以规范炒作房价的行为。受监管层面政策的影响，近年以来已有多家大型房地产企业出现了债务危机，幸存下来的房企在未来发展规划上也做出了调整。

        据克而瑞研究中心统计，时代装饰的主要客户除万科等少数几个外，其他客户最近几年全口径销售金额增速呈下降趋势。比如保利发展控股集团股份有限公司销售收入增速就由2019年的16.1%下降到2020年的6.3%。即使万科等少数房地产公司的销售收入增速有所增长，但涨幅也不大，在强监管之下，房地产市场无疑会进入低增长时代。

        或许正是考虑到这一背景，时代装饰此轮IPO募投项目拟在全国建设多个营销中心与区域中心，以布局家装市场。不过目前家装市场竞争也十分激烈，虽然在2011年-2019年期间有3.5万家装饰企业退出了市场，但截至2019年市场上还存在11万家左右的装饰企业。

        据上海从事家装行业的人士透露，目前家装行业获客成本已越来越高，部分企业也开始转接商铺装修等毛利较低的工装。在家装行业竞争日益激烈的情况下，时代装饰募资近3亿元建设营销中心与区域中心能否取得预期收入，也将是对公司的一个考验。而在此轮IPO中，时代装饰还拟募集4.5亿元用于补充流动资金，在总募资额中的占比高达44.42%，已超过30%的红线。

        此外，切入家装市场后的工地管理也将是时代装饰不得不面对的另一个难题。据《投资者网》了解，不同的城市对装修方面的管理政策不尽相同。时代装饰工程的具体施工人员普遍为劳务外包人员，家装与目前时代装饰承接的工地较为集中的房地产企业精装装修业务不同，一般工地较为分散，这无疑会增加在工地管理方面的成本与难度。

        需要注意的还有，2020年时代装饰将业务拓展到华东、西南以及东北之后，公司在施工管理方面就频频遭遇处罚。时代装饰披露的22条行政处罚中，3条在上海、温州遭遇的处罚就发生在2020年以及2021年，而在2020年，时代装饰华东地区的收入在公司总收入中的占比上涨了近6个百分点。

        财务费用、管理成本以及应收账款减值计提产生的资产减值损失，在层层压力之下，时代装饰即使成功IPO，公司的盈利能力仍恐难有较大改善。而若再次闯关失败，曲毅、李越需要履行的回购投资人股份的义务，将成为公司面临的巨大挑战。

        针对上述问题，《投资者网》致电时代装饰对外宣传部门求证，不过未能得到对方的回复。

《电鳗快报》