上好佳此前向港交所递交了聆讯资料集。

80、90代人记忆中的鲜虾片、鲜虾条终于要上市了。但聆讯资料集的数据显示，上好佳在中国市场正面临一系列挑战：营收增长滞缓，产品销量下降。

中国是上好佳的核心市场。2016年至2018年，上好佳在中国市场的收入分别为3.39亿美元、3.29亿美元和3.32亿美元，销量由8.72万吨降至7.15万吨。

渠道变迁、消费者代季更替、消费模式变化、互联网休闲零食品牌崛起，作为一家老牌休闲食品公司，上好佳正面临着复杂多变的市场环境和激烈竞争。

聆讯资料显示，上好佳经销商渠道销售额占总营收比例近九成。过度依赖传统零售渠道或许是过去几年公司错失线上发展时机的重要原因。

公司主打的香脆休闲食品曾经备受青睐。但是，新世代的消费者对“健康化”日益重视，如何通过产品创新赢得“Z世代”市场，是更为严峻的挑战。

上好佳能否借由此次上市突破自我，重新捕获消费者们的芳心？

施氏家族控股87.45%，产能闲置仍募资扩产

上好佳作为大家耳熟能详的零食品牌，最早可追溯至1974年。Liwayway Marketing于该年开始在菲律宾以品牌“Oishi”开始生产及分销休闲食品产品。1993年，上好佳开始在中国开展业务，随后于1996年踏足越南市场。

截至聆讯资料集披露日，施氏家族通过其于Sunarin Laroshe的共同权益，持有上好佳87.45%的已发行股份，因此Sunarin Laroshe及各施氏家族成员被视为公司的控股股东。

目前关于本次IPO的股份数和定价尚未披露，但上好佳在聆讯资料集中表明了募集资金的未来使用计划。具体来看，募集资金的51.3%将用作扩大在中国和越南的生产能力，包括建设生产设施，增设产品包装生产线及机器；21.2%用作开发新产品和扩展其他产品类别；12.9%用作开发自动化生产线及升级生产技术；其余资金则用于营运资金和资助销售、营销等方面。

可以看出，上好佳募集资金的主要目的是用于扩充产能，但从公司生产线的产能利用率来看，生产力不足似乎并不是上好佳目前面临的最大问题。

公司营运香脆休闲食品的主要有三条生产线，分别是油炸生产线、焙烧生产线和烘烤生产线，其中油炸生产线占香脆休闲食品实际产量的大部分。以油炸生产线在中国重点地区旺季的产能利用率来看，2016年至2018年分别是73.1%，60.55%和65%，而今年上半年的产能利用率仅有52.2%，大部分产能处于闲置状态。若从全年平均角度来看，公司的产能利用率更是在逐年降低。

相比之下，越南地区的产能利用率相对要高一些。2016年至2018年，旺季产能利用率分别是78%、76.2%和83.6%，今年上半年达到99.3%，这似乎是上好佳想要扩充产能的原因之一。

七成收入来自中国，消费转型彰显增长疲态

聆讯资料集显示，上好佳产品分部有四大类，分别是香脆休闲食品、糖果、饮料和饼干（仅限越南），目前在中国共销售72种香脆休闲食品、43种糖果产品及22种饮料产品。

以2019年上半年的财务数据来看，香脆休闲食品是公司最主要的收入来源，营收占比为83.60%。来自糖果、饮料和饼干的营收仅占较小一部分，分别是5.49%、3.75%和2.45%。

从整体经营业绩上看，2016年至2018年上好佳总营业收入分别为4.75亿美元、4.79亿美元、4.91亿美元，年复合增长率为1.67%，公司营业收入的增长处于相对滞缓的状态。利润方面，公司最近三年的净利润分别为2890.5万美元、2296.3万美元、2011.7万美元，呈逐年降低趋势。

上好佳在聆讯资料集中指出，利润下降主要是公司分销成本及行政开支较高所致。根据2016年至2018年财务数据，公司的分销成本占总收入的比例由14.73%上升至15.65%，行政开支占总收入的比例由5.38%增加至5.60%。

分销售市场来看，中国作为上好佳的核心市场，其营收占比以及产品销量在逐步下降，越南市场成为上好佳营收增长的主要来源。

2016年至2018年，公司在中国市场的收入分别为3.39亿美元、3.29亿美元和3.32亿美元，营收占比由71.26%降至67.61%；销量由8.72万吨降至7.15万吨，降幅为18.01%。

根据弗若斯特沙利文报告，中国休闲食品市场的零售额由2016年的986亿美元增至2018年的1182亿美元，年复合增长率为9.49%。上好佳在中国地区的收入不但没有明显增长，反而出现部分下滑，这使得该公司的市占率有较为显著的降低。

反观越南地区，三年营业收入分别为1.37亿美元、1.50亿美元和1.59亿美元，年复合增长率为7.73%，营收占比由28.74%升至32.39%；销量由5.57万吨增至6.61万吨，增幅为18.67%。

根据弗若斯特沙利文报告，越南休闲食品市场的零售额由2016年的9.81亿美元增至2018年的12.43亿美元，年复合增长率为12.57%。上好佳在越南地区的收入增长速度一定程度上慢于休闲食品市场规模的发展速度。

上好佳在聆讯资料集中表示，公司营业收入由2016年的4.75亿美元增长3.37%至2018年的4.91美元，主要受越南地区销售收入增加16.06%所推动，其一部分被来自中国地区的销售收入减少1.9%所抵消。中国地区的销售增长疲软，其阻力来自中国消费者转向线上购物以及消费偏好转向更健康、更营养、更高价值产品。

2019年上半年，上好佳实现营业收入2.47亿美元，同比增长1.51%；实现净利润1456.3万美元，同比增长52.22%。公司净利润相较营收大幅增长的主要原因是毛利增加以及出售附属公司产生一次性收益。

错失电商红利，线上销售渠道发展缓慢

由于中国消费者的消费方式和消费偏好变迁，上好佳在中国市场的发展遭遇瓶颈。

从销售方式上看，上好佳的分销渠道包括现代零售渠道（直营商超渠道，如大卖场、超市及便利店）、传统零售渠道（非连锁店，如杂货店、小型独立店铺及传统市场）、特殊渠道（如餐厅、卡拉OK场所及酒店）、电商及折扣店等其他形式。

披露数据显示，经销商渠道是上好佳最主要的分销方式。2016年至2019年上半年，经销商渠道销售额占总营收的比例分别为91.8%、89.9%、87.5%和84.6%。截止2019年6月末，上好佳在中国有1249名经销商，在越南有176名经销商。

随着快递业以及淘宝、京东等电商平台的兴起，中国逐渐成为电商业务最发达的国家。而上好佳从2018年才开启电商渠道，当年仅有382.2万美元收入，占总营收的0.8%。2019年上半年，公司电商收入为758.1万美元，占比3.1%，去年同期销售额仅有14.5万美元。

目前，上好佳正逐步拓展属于自己的电商渠道，包括京东新通路、苏宁及京东超市等线上B2B及B2C经销商；阿里零售通线上超市代销；天猫、京东自有旗舰店；运营线上B2B商店的线下经销商。

可以看出，上好佳的线上销售占比正在上升，不过其电商道路的发展相较三只松鼠、百草味等新兴品牌仍有相当距离。

以2019年中报数据来看，三只松鼠线上销售收入为40.39亿元，电商业务规模远远超过上好佳，其线上销售占营收比例达到89.54%。

而在今年的“双11”活动中，休闲食品“三巨头”呈现强势增长势头。三只松鼠的线上渠道销售额超过9.23亿元，全渠道销售额超过10.49亿元；百草味的全渠道销售额达5亿元，同比增长突破50%；同样正在冲刺IPO的良品铺子的全渠道销售额超过5.6亿元，同比增长超40%。

新生代崛起，上好佳何去何从？

上好佳面临的另一个危机是随着消费升级、健康意识的觉醒，消费者们的偏好正在改变。

消费者们的消费倾向逐渐“健康化”，“绿色、低卡、低糖、无添加”是当代人零食消费的新方向。从近几年来迅速火起来的三只松鼠、百草味等主打坚果炒货类休闲食品品牌也可以看出，健康、养生、营养才是大势所趋。

根据弗若斯特沙利文报告，中国休闲食品市场中，炒货及坚果类食品在近几年里发展速度最快，市场份额越来越高。2014年至2018年，炒货及坚果类食品零售额年复合增速为9.0%，于2018年底市场份额占比23.6%。而香脆休闲食品的年复合增长率为7.3%，市场份额占比为12.2%。

上好佳也意识到了市场上的“健康化”趋势，并表示未来在强化现有产品线的同时，将继续扩大产品类别，专注于更健康产品的研发。

从具体的募资使用计划中可以看到，公司拟将11.3%的所得款用于在中国开发真空油炸薯片、饼干和坚果炒货生产线，9.9%的所得款用于在越南开发饼干、米饼、面包等生产线。

很明显，上好佳深知当前困境与自身软肋所在。在后起之秀辈出、分销模式落后、膨化食品增长空间有限的情况下，继续大手笔扩充原有产能绝非明智之举。

作为老牌休闲食品，上好佳能否利用本次上市，成功完成蜕变？（WGX）

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《电鳗快报》