作者为阿尔法工场特邀研究员

导语：潮水终将退去，唯有进取才能换来永恒。

2019年A股的头等大事便是科创板的正式推出，截止到2019年7月12日，一共有148提交申报，25家企业顺利完成科创板IPO。而且，上交所计划于7月22日举行科创板首批公司上市仪式，这也就意味着当天科创板将正式开张。

市场最大的关注点无疑从网下网上打新规则转向首批上市后的企业股价将如何演绎，而被对标最多的，莫过于深交所的创业板。

本篇报告将聚焦当年创业板第一股——特锐德(SZ:300001)。

01 不平凡的上市

2009年10月30日创业板正式开张，首批挂牌交易的企业一共有27家。而特锐德，凭借其“300001”的股票代码，当时获得了足够的高关注度。

创业板的正式推出可谓一波三折，最早的筹划可以追溯到1998年，但是纳斯达克20世纪初的泡沫磨灭，以及随后中小板率先推出等等事件的影响下，创业板《管理办法》（征求意见稿）2008年3月才发布，创业板于2009年10月30才正式开张，不过创业板当年也是支持高科技股票的上市，这点与科创板的初衷是一致的。

作为创业板的第一股，特锐德上市的速度可谓神速。2008年10月，公司才开始筹备上市，2009年4月中介机构开始进驻公司，到2009年10月30日成功发行，公司从提交材料到正式上市也不过半年左右的时间，和首批科创板公司的节奏基本一致。

公司当年最显眼的标签是“国内箱变设备龙头”，主要设计和制造的220KV（千瓦）及以下变配电一二次产品，同时为铁路、电力和煤炭行业提供相关技术服务。虽然10年过后，箱变设备已经不算高科技产品，但是在当年，仍是是科技含量满满。

上市前三年，公司的净利润率分别高达20%、15%、23%。（2008年23%也是公司此后再也未企及的净利润率高点）

收入净利润也是高速增长，2007/2008年收入分别比上年同期增长76%/120%，2007/2008年净利润分别比上年同期增长29%/239%。不过与如今科创板的企业一样，也是体量很小。

图1：特锐德上市前收入利润体量非常小 

资料来源：Wind，点击可看大图。

02 上市后股价复盘

【1】上市当天巨幅震荡

特锐德股票开盘价为42元（前复权价格），当天最低价为35元，最高为64元，收于44元。一天内的博弈惊心动魄。

【2】上市后阶段性表现

上市后的1年内（2009年10月30-2010年10月30），公司股价经历过初期一个多月的追捧后，成交量逐渐下降，股价也震荡下跌，基本处于破发位置。

图2：上市后1年股价表现 

资料来源：Wind，点击可看大图。

上市后的3年内（20091030-20121030），公司股价进一步持续走低，从发行价42元，震荡下跌到17元附近，下跌60%，股价腰斩。

图3：上市后3年股价表现 

资料来源：Wind，点击可看大图。

也就是不管是公司原始股东还是战略投资者，以3年的视角来看（假设3年的锁定期），都损失惨重。

究其原因，股价大跌的原因还是因为公司上市以后业绩变脸。公司2010-2012年三年，不仅收入增速放缓，而且盈利能力逐渐下降，到2012年，公司的归母净利润仅0.8亿元，只与三年前水平相当。

图4：上市后业绩变脸 

资料来源：Wind，点击可看大图。

但是当我们把时间范围拉长到十年，事情就发生了反转。

2012年成为公司股价的绝对底部，此后公司股价一路上涨，2015年由于公司停牌收购川开电气100%股权，虽然这次收购对于公司的实际影响有限，但搭上当年创业板大牛市，以及资本市场当时重度追捧并购，公司股价曾连续录得13个涨停板，成为“妖股之一”。

经过2015-2016的上窜下跳之后，公司近一年多股价又进入上升通道，背后的主要原因是公司的基本面发生了变化，重新得到资本市场的认可。

图5：上市后10年股价表现 

资料来源：Wind，点击可看大图。

03 赌博性布局

从基本面的角度来看，特锐德算得上是在踏实做事的一家企业，上市之后仍在创始团队的带领下开拓进取，成为一家有基本面支撑的公司。

尤其是近几年对于充电桩运营业务的前瞻性甚至是赌博性的布局，使其一跃成为国内充电桩运营的绝对龙头，未来前景较为光明。

【1】收入高速增长

最明显的的是公司2006年收入仅0.7亿元，2018年收入高达59亿元，12年间增长超过80倍，年均增速高达45%。只不过公司的盈利能力下降，导致公司的利润近3年也未能突破3亿元大关。

图6：公司收入保持高速增长 

资料来源：Wind，点击可看大图。

【2】坚持多元化发展策略

特锐德现在是世界最大的箱式高端电力设备研发、生产基地，产品技术可与海外巨头西门子、ABB、施耐德相比，在中国铁路市场占有率高达70％以上，在煤炭以及部分电力市场达到份额也位居第一。

当然，特锐德收入能保持高速增长，主要原因还是公司积极开拓其他业务。

2009年，公司绝大部分收入来自于箱式变电站，当年高速增长的行业，近几年也随着下游电网投资增速的常态化，而成为了周期行业。到2018年，箱式变电站占公司收入的比重仅能排到第四位，其他迅速发展的主业包括新能源汽车及充电业务、开关柜等（注：公司将户内开关柜、箱式变电站、箱式开关站三大核心产品统称为电力智能制造产品）。

公司开拓其他业务，并不是单纯为了做大收入而无序发展，实际上，公司坚持围绕电力设备主业，进行同心多元的发展，当前公司超过80%的收入来自电力行业，未来这一比例仍将延续。

图7：公司主营业务构成 

资料来源：公司公告，点击可看大图。

【3】重金打造充电业务

在这些多元化业务中，最被资本市场关注、未来成长性最高、利润释放能力最强的业务，就是充电桩业务。

国内充电桩行业2018年才规模化成型，随着新能源汽车行业的补贴重心从补贴车辆到补贴充电桩，以及国内新能源汽车经过高速增长后，充电桩这类基础设施的建设远远不足以满足需求，因此行业从2018年底开始，得到资本市场的高度关注。

但实际上，特锐德在2014年就开始持续投入资金赌这条赛道，其中标志性的事件就是2014年主营汽车充电系统及设备、节能与能源管理系统及设备的子公司特来电的成立。

发展初期，新能源业务板块中有较大比重为新能源汽车经销收入，2017年公司开始逐步战略放弃新能源车经销业务。此外，其实这条赛道是一个非常烧钱的重资产选择。

首先是高研发投入：公司2015-2018年研发绝对金额大幅攀升，近两年均超过2个亿，实际上比公司同期实现的利润还要高，在咬着牙做研发。

图8：2014年研发投入开始增长 

资料来源：公司公告，国金证券，点击可看大图。

重资产扩张。充电桩运营业务如其他公共事业一样，而不是制造业务，是一项重资产业务，由于要形成规模优势，公司进行了大量的固定资产投入。公司的在建工程从2014年开始大量增加，2016年达到高峰，固定资产在2018年也高达23亿元，是2014年的6倍，这个扩张速度令人惊叹。

图9：2014年开始公司固定资产快速增加 

资料来源：公司公告，点击可看大图。

另外一方面的资金投入体现在股权激励，也就是管理费用。2019年2月1日，公司公告其充电桩运营的子公司特来电计划对核心的100名成员授予5%的特来电股权作为激励，从激励的解锁条件来看， 2019-2023年充电量的年复合增长率高达84%，体现公司对未来加快充电业务的决心。

图10：子公司特来电的股权激励计划 

资料来源：公司公告，国盛证券，点击可看大图。

【4】充电业务成为明日希望

那公司的充电业务发展如何呢？简单来说，2019年开始进入收获期，未来充满希望。

拐点出现在2018年，特锐德新能源汽车与充电业务板块收入同比大增45%，其中充电量达11.3亿度，同比增长165%，充电桩平均利用率达到8%，该业务首次取得盈亏平衡，这对于充电桩行业也是一件大事，证明这个行业是可以赚到钱的。

未来，随着行业的加速发展，特锐德凭借早期前瞻性的布局，将享受到最大的行业红利，因为公司已经成为国内的第一。截止到2019年上半年，公司构建额充电桩数量接近13万车桩数量和充电量份额均达到40%。

这一成绩实属难能可贵，因为电网是一个国有企业垄断的行业，电力的运营看起来怎么也是国网公司的蛋糕，民营企业能在新能源汽车充电桩领域杀出一条血路，可以算得上一个非常成功的商业案例。

图11：规模化运营企业充电桩总量 

资料来源：EVCIPA，国盛证券，点击可看大图。

未来来看，由于这一行业偏公共事业属性，资产投入很重，因此十分容易形成自然垄断。再加上充电桩与传统的加油站模式不同，车主基本上都需要用手机APP来获取充电信息，根据用户使用习惯，同类APP具有排他性，因此需求端也存在明显的网络效应。

相较国家电网、星星充电（万帮）等其他运营商，特锐德在网络规模上占据绝对优势，并在几大运营商中率先实现充电运营扭亏为赢，未来领先优势可能进一步扩大。

正因为如此，市场对于其未来盈利寄予了厚望，市场一致预期公司2019年、2020年、2021年净利润将分别达到4.3亿元、6.6亿元和10.3亿元，三年的复合增速高达79%，这也是现在特锐德2019年PE（市盈率）高达47倍的原因。

04 结语

作为创业板第一股的特锐德，经过2014年的二次创业，于2019年迎来新生，时隔10年之后，重新成为备受市场瞩目的成长股。回头看起股价的大起大落、业务结构的日新月异，也是启发良多。

而今年将正式开张的科创板，上市企业很多也跟特锐德一样，具有体量小、成长快，顶着高科技的帽子，特锐德的发展历史也将给这些企业的未来提供一些参考。

科创板的光环不会持续太久，具备持之以恒发展定力和实力的企业，才能获得长远的发展，哪怕股价短期高涨或者跌入谷底，终究会成为一家值得人肯定的公司。

潮水终将退去，唯有进取才能换来永恒。

《电鳗快报》