作为背靠华为的5G新宠儿，

　　11月份着重研究了飞荣达（SZ：300602），总体来看是个比较不错的企业：背靠华为，华为的强大，苹果的衰落，都是利好。再加上老板销售出身，业绩肯定是没问题的，成长也是没问题。当前业务电磁屏蔽和导热是一个非常有竞争力的业务，企业既获得了高增长，也在市场上获得很高的溢价。

　　我所钟爱的企业是当前的基本业务有着强大的竞争力，坚实可靠的为企业赚取价值。未来业务的发展战略清晰且非常吸引人，管理层以股东利益为导向，配合一个能够接受的市场价格。那么现在看看飞荣达能够满足以上几点呢？

　　当前业务的竞争力

　　在电磁屏蔽和导热材料这个行业，飞荣达的客户包括华为、戴尔、微软、思科、facebook等众多的跨国巨头，下游应用包括通讯基站、手机、电脑、汽车电子，数据中心等。总之业务范围拓展的很深，这与企业的创始人有着很大的关系。也是电磁屏蔽和导热材料行业最优竞争力的企业。

　　2018年上半年，飞荣达实现营收5.52亿元，同比增长16.70%；实现归母净利润7004.46万元，同比增长94.11%。表现更出色的是毛利率，上半年30.65%，同比增长6.36%。主要原因是电磁屏蔽材料及器件定价权能力的提升，以及高端产品的放量。

　　数据显示，上半年主力产品电磁屏蔽材料实现收入2.75亿元，同比增长45.03%，主要源于公司2017年下半年开始向微软主要硬件产品线X-BOX供货。

　　还有数据中心，随着云计算的飞速发展，全球数据中心建设热浪炙烤，飞荣达经过一年多时间的认证审核，已经通过了Facebook的认证，即将进入他的采购体系。目前Facebook拥有8个数据中心，每个数据中心有8万台服务器，每个服务器需要几百块钱的屏蔽和导热材料产品。这些都将在未来的一两年里有力的拉动飞荣达的营收增长。

　　当前业务的竞争力是非常强的，成为华为强大的供应商，又与全球知名的互联网企业合作。显示出飞荣达非常好的增长赛道。虽然做的是工业品，是一个B to B 企业，财务报表难看。但主要的增长在于获得更多的大客户，财务报表难看也是一个能接受的范围。

　　未来业务增长存疑

　　对于飞荣达的新业务——塑料天线振子，虽然说是领先的技术，但可以说这个只是技术上的领先，并非技术上的垄断。如果5G的设备天线铺设的时间越长，塑料天线振子的技术很可能被其他企业超越。飞荣达更多的是有领先优势，而非差异化优势。这是目前很多投资者关于5G天线的认识。

　　天线厂本来的技术竞争力在天线设计，但是由于5G天馈系统的特点。天线厂必须尽可能的提供整体方案才有竞争力，也是提高自己和基站厂商话语权的需要。所以做天线的通宇收购了做滤波器的江嘉。

　　与此同时原来的一些非天线的也虎视眈眈：世嘉科技(34.430, 2.53,7.93%)，原来做金属加工的，收购波发特介入天线领域，因为他原来做电梯，有金属加工能力，可以做天线，金属腔体滤波器。

　　飞荣达，原来做屏蔽件散热件的，也是属于金属加工领域的，研发布局了塑料天线振子，同时收购了两家做天线的介入天线领域。机构调研中也确认了他们战略天线振子、滤波器、天线一体化。

　　天线能力上面三个都有了，能力强弱大概是“通宇—世嘉—飞荣达”这个次序。

　　滤波器能力，传统的金属腔体滤波器在高频的5G已经没有优势，因为频率越高，波长越短，需要的滤波器尺寸越小，金属腔体滤波器的CNC加工已经越来越极限，需要用半导体工艺的陶瓷介质滤波器。技术路线上华为以陶瓷介质滤波器为主，中兴目前以金属的为主，后面大概率还是向陶瓷的过度。

　　金属腔体滤波器加工也没有太多壁垒，主要是需要大量CNC（计算机数控技术）金属加工机，属于重资产的行业。这个从华为的滤波器供应商春兴精工(3.980, 0.15, 3.92%)和世嘉科技做电梯的就可以转型做天线就可以看出。而陶瓷介质滤波器才是关键，这方面国内领先的是风华高科(12.010,0.29, 2.47%)（维权）和东山精密(12.410, 0.95, 8.29%)的子公司。风华本来就是做陶瓷电容的，东山则是收购获得。通宇最近收购了一个江嘉科技也是在这方面布局。

　　综合，滤波器这块结合天线目前布局最优的布局是通宇，其他的天线厂家差不多，纯粹滤波器的感觉要没积累搞天线太难了。东山核心是MFLEX（全球最大的柔性印刷电路板制造商）的FPC（柔性电路板）业务，风华就是做无源器件的。

　　还有一个是天线振子，这个5G从原来的16/64到128甚至更多，增量可观。这个方面目前公认最正宗的票是飞荣达，其自主研发了选择性电镀工艺路线的塑料振子。

　　但是从通宇的券商调研交流来看，他们认为振子没有技术含量，完全可以以付加工费的方式外包，即使是塑料振子。5G时代振子会量升价降。

　　塑料振子除过选择性电镀外还有一种是LDS（激光直接成型技术），这种工艺其实在手机天线上来说已经非常成熟了，信维、硕贝德(9.970, 0.22,2.26%)、立讯以及他们的一些代工厂都可以做。但是从手机上来看LDS比较贵，可能选择性电镀会有成本优势，这点通过飞荣达的券商调研也有印证。

　　那么选择性电镀其他厂家就不能做？我觉得如果天线振子朝这个方向发展的话，飞荣达也没有太多壁垒，顶多是先发优势，毕竟这个只是加工工艺，只要你的出来了，在中国还有逆向工程不出来的吗。

　　综合这一轮，飞荣达有先发优势，其他的差不多同一起跑线上。先发优势并不能保证其能够获得高增长，何况这项业务是不是有很高竞争力值得期待。总之风险很高，竞争力不强。

　　管理层如何

　　说到管理层，不得不给出一个非常优秀的评价。

　　他的创始人叫马飞，1988年20岁的马飞从安徽到深圳打工，没读过大学，干的是最基层的业务销售，数年后买一台二手设备开始创业。能生存并发展壮大在于：勤奋、快速反应的服务能力、抓住大客户。

　　飞荣达开始的时候，做的是技术含量很低的薄膜开关，能生产的厂家其实有很多。马飞到处拉订单，拉到订单的关键，在于他能为客户想的更多。

　　马飞就是靠勤奋，第一时间为客户提供更周到和完善的设计方案，而拿下更多的客户。也是靠着这样的服务能力，成为华为最早期的一批供应商之一。

　　后来电磁屏蔽和导热材料是个典型的蓝海市场，马飞当机立断杀入。先从来料加工做起，然后逐渐投入研发，历时十年，终于成为这个领域的世界顶级厂商。（参考网络资料）

　　所以说管理层这方面虽然没有高学历，但注重自己企业的竞争力，为了增长不断的拼搏。

　　是不是好价格

　　当前飞荣达的市值75亿，几年前三季度净利润为1.21亿，全年完成1.7亿的利润不存在什么问题。那么年底飞荣达的市盈率还将高达45倍左右，按照明年的业绩进行估值，市盈率高达30倍。

　　天线振子的业务现在还没有一点消息，也就是说搞不好到明年也不会有很大的业绩爆发性，一旦没有进入华为的供应商名单，那基本上没有什么业绩。所以说现在的估值很大一部分反映了对天线振子的预期，这种预期的兑现是一个值得考察的地方，因为风险还是很大的，主要在于普通人很难懂5G相关行业的技术实力，只能靠猜。

　　所以说市场给的价格还是有点过高，主要是对天线振子的看好。但是否这项业务能够释放业绩是一个非常大的不确定性。

　　总结

　　综合来说，飞荣达的经营情况并非完全符合我对企业分析的标准：

　　1． 当前业务竞争力很强，给企业的经营带来很不错的业绩；

2． 未来的业务存在很大的不确定性，很难做出一个很好的评级和可观的市场前景；

　　3． 管理层虽然学历不高，但业务能力和创新能力很强，值得信赖‘

　　4． 价格超预期的反映当前业务和未来业务，过于高估。

　　现在的问题就需要持续的追踪飞荣达在天线振子业务上技术是否处于绝对领先还是有先发优势，如果处于绝对领先，一旦新业务进入华为的供应商名单，那么高增长是必然的。

　　如果处于先发优势，也只能保持一段时间的增长，不能持续的高增长。何况现在新业务的产能也是一个不确定性的因素，现在刚看到产能的释放。所以一切现在来说还为时过早，继续等待也许是最好的策略。

《电鳗快报》