近期大盘一直在2600多点徘徊，质押比例较高的上市公司股票极易出现闪崩，比如

　　天润数娱从今年2月开始筹划重组，7月公布交易预案，拟收购实控人赖淦锋旗下凯华教育的100%股权，作价2.3亿元，增值率近10倍。而这笔收购的背景是，业绩变脸加上商誉减值4.6亿元，大股东质押比例极高，股价连续跌停或有爆仓风险。

　　业绩变脸+商誉减值4.6亿元

　　2月1日，天润数娱因筹划重大资产重组宣布停牌，巧合的是，公司停牌当天发布了业绩修正公告，其在三季报中预测2017全年净利润变动幅度为-0.21%至20.12%，后将净利润变动幅度修正为-90.76%至-40.86%，也就是说业绩变脸了。

　　停牌期间，天润数娱仍在不断爆雷，子公司点点乐未实现业绩承诺，导致商誉减值，而年报也被出具了“非标准审计意见”，其根源在于2016年的那次溢价收购。

　　2007年在中小板上市的天润数娱，原本是由岳阳市财政局控股的化肥化工企业，2010年资本“大鳄”赖淦锋拿下上市公司控制权，2015年开始谋求转型，以8亿元的交易价格、逾26倍的高溢价成功收购了点点乐，其中6.66亿元计入商誉。

　　收购标的点点乐是由汪世俊于2012年9月创立的游戏公司，2014年就有扣非归母净利润2500万元，而天润数娱该年净利润仅为64万元。

　　收购完成后，天润数娱转型成为一家游戏公司，汪世俊也成为上市公司股东和董事，代价是承诺2015年、2016年、2017年点点乐净利润为6500万元、8125万元和10150万元。

　　但是点点乐仅在2015年超额完成了业绩承诺，此后两年皆不达标，2016年完成比例为95.66%，2017年完成比例只有26.58%，导致点点乐商誉减值4.6亿元。

　　而且事件已经发展到了董事会内斗的地步，汪世俊认为，2017年天润数娱审计标准发生变化，导致点点乐6000万元的游戏代理发行收入，未被天润数娱确认，而是计入了应收账款。

　　由于审计标准的改变，汪世俊需要对业绩差额和商誉减值进行补偿，汪世俊当然不干了，索性站到董事会的对立面，4月之后的所有议案都投出了反对票，包括收购凯华教育的议案。

　　在减值4.6亿元之后，天润数娱的商誉仍然高达16亿元，去年收购的拇指游玩和虹软协创就留下了14亿元商誉，虽然2017年的业绩承诺已达标，但还需警惕点点乐的前车之鉴。

　　控股股东、实控人质押比例极高

　　除了商誉减值外的另一个风险，就是控股股东、实控人的质押风险。天润数娱中报显示，第一大股东恒润互兴质押股份2.89亿股，第二大股东恒润华创质押股份1.73亿股，质押比例为100%，而两大股东背后的实控人均为赖淦锋。

　　从东财Choice可知，恒润互兴、恒润华创的股票是在去年11月质押出去的，当时股价在7元左右，至今跌幅已经超过50%，大规模的股票质押或将面临平仓的风险。

　　据大虾的了解，资本“大鳄”赖淦锋尤其擅长资本运作，基本上是收购、质押、再收购的连环套，这次的收购标的凯华教育也处在100%质押的状态。而这连环套一旦出现资金断裂，赖淦锋的所有布局都将崩盘，持股的中小投资者均会受到冲击。

　　2.3亿收购实控人的“壳公司”？

　　本次的收购标的凯华教育，是天润数娱实控人赖淦锋和股东恒润华创旗下资产，主营业务为教育服务、招生培训咨询以及学校设施运营业务。根据交易预案，凯华教育的净资产仅为2092.98万元，但是估值却高达2.3亿，增值率近10倍。

　　值得注意的是，2013年就创立的凯华教育，4年时间没有开展任何业务，其2016年的营业收入仍为0。2017年，凯华教育开始依托于赖淦锋创办的恒润实验学校开展经营。

　　2017年及2018年一季度，凯华教育营业收入分别为3131万元和103万元，净利润分别为95.79万元和0.32万元。而根据赖淦锋和恒润华创承诺，凯华教育2018年至2022年要实现净利润分别不低于200万、1100万元、1700万元、2400万元以及3000万元。

　　首先，凯华教育2017年的营收就不能令人信服，恒润实验学校2017年才首次招生，小学、初中的学生总数仅为400人，每学期3万元学费，两个学期总收入也才2400万元，为何依托于恒润实验学校的凯华教育就能收入超3000万元？

　　其次，2018年一季度的净利润仅为0.32万元，营收也才102.90万元，要如何完成200万元的业绩承诺，对此深交所在7月20日专门进行了问询，但是天润数娱至今未作出回复。

　　而且，2017年及2018年一季度的营业收入合计3234.21万元，但应收账款多达3784.02万元，比含税收入还要高。2016年之前并未开展营业，产生应收账款的可能性不大，2017年之后应收账款怎么可能比营收还多几百万元。

即使这个数据是真实的，也反映出凯华教育的运营能力较差，大部分收入都是挂账的，现金流简直没法看，而交易预案也没有公布凯华教育的现金流量表。

　　除了应收账款外，凯华教育还有其他应收款4255.04万元，其中关联方资金占用3631.55万元，公司资金往来不明确。另外，根据工商信息，2017年凯华教育缴纳社保的员工仅为1人。

　　整体来看，凯华教育的主要人员无教育核心人才，疑似为一家“壳公司”，财务数据也漏洞颇多，公司资金往来又不明确，更何况有商誉悬顶以及连环质押的风险，赖淦锋却继续推荐高溢价收购，难免有利益输送之嫌。不知道各位怎么看？

《电鳗快报》