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　　春节之前几个交易日，A股上市公司业绩雷集中爆发，商誉减值是罪魁祸首之一。

　　新年新视角，没爆雷的就一定安全吗？前瞻性的研究可能比事后诸葛亮更有价值。

　　今天的研究样本是东诚药业(10.040, 0.04, 0.40%)（002675.SZ），春节之前这家核医药领先企业已经披露了2018年年报。

　　作为两市首批披露年报的医药公司，公司的业绩表现颇为靓丽：2018年全年实现营收23.33亿，同比增长46.20%，实现归属于上市公司股东的净利润2.80亿，同比增长62.44%。

　　对比最近一系列因为商誉爆雷、资产减值等原因而造成大幅亏损的企业，公司的业绩更显难得。

　　年报公布的第二天，公司股价高开后一路攀升，最终收涨5.82%。年后第一个交易日，公司股价更是以涨停收盘。 

　　然而，公司的业绩并非完全来自于内生增长。自2012年上市以来，公司进行了多次大额收购，进而带动了公司营收和利润的大幅上涨。

　　公司部分重点收购如下： 

　　频繁的收购也有明显的副作用，那就是公司账上存在着的高达26.98亿的商誉。虽然收购标的公司前期大都完成了业绩承诺，无需进行减值。但长远来看，商誉减值风险不可不防。

　　公司收购资产的质量如何？未来发展前景怎么样？

　　业务变迁史 

　　东诚药业成立于1998年，前身为烟台东诚生化股份有限公司，2012年在A股上市。

　　上市以来，通过内生和外延发展，公司的营收从2012年的5.88亿上升到了2018年的23.33亿，同期的归属母公司股东的净利润从1.05亿上升到了2.80亿，复合增速分别达到了25.82%和17.76%。

　　公司从原料药起家，先后发展了制剂以及核医药相关产业。从公司2018年年报披露的分产品营收数据来看，原料药和核药的占比最大，合计占比超过了75%。对比2017年的数据，原料药的营收占比下降明显，而核药、制剂的占比有所上升。

　　公司的原料药产品主要包括肝素钠以及硫酸软骨素。由于价格波动以及市场需求等因素的影响，原料药业务上市以来的营收增长并不明显，部分年份还出现了下滑。  

　　制剂产品则包括7种剂型共49种药品品种规格，包括盐酸氨溴索分散片、六味地黄胶囊、注射用绒促性素等，其主体是子公司北方制药和大洋制药。值得一提的是，重点品牌产品注射用那屈肝素钙（百力舒）在2018年实现销售收入同比增长137.58%，这也带动了公司制剂产品销量的增长。

　　核医药板块是公司近几年通过陆续对外收购而来，也是未来的核心发展方向，我们重点来分析。

　　买买买，押注核医药 

　　根据公司2018年年报中的描述，近年来核素药物产值以每年约25%的幅度增长，预计国内市场总额到2020年将达到100亿元。因此，公司对该业务寄予了厚望。

　　梳理相关公告，发现公司于2015年通过收购成都云克药业正式进入核医药领域。

　　云克药业的主要产品包括云克注射液和碘-125籽源，前者是我国首个用于类风湿关节炎临床治疗的核素药物，后者则用于近距离治疗肿瘤。根据交易方案，公司通过发行股份的方式以作价7.5亿购买了云克药业52.11%的股权。其中，云克药业的重要股东包括了东诚药业的董事长及部分高管，因此构成关联交易。  

　　根据方案，云克药业在2015年至2017年的业绩承诺分别为扣非后归母净利润不低于1亿、1.22亿以及1.46亿。  

　　翻查云克药业相关资料，其2015年至2017年分别实现扣非后归母净利润1.04亿、1.34亿以及1.46亿，完成了业绩承诺。但是，也可以看到云克药业最终实现的业绩和承诺业绩非常接近，未来仍需持续关注。  

　　2016年3月，公司子公司东城国际以自筹资金6，975万美金收购GMS公司100%股权，标的公司2015年净利润为3，516.4万。GMS通过设立核药房向医疗机构提供放射性药品，其子公司上海欣科医药的碘[125I]密封籽源通过粒子植入技术，用于人体多个部位肿瘤的核素内照射治疗。

　　2018年，公司又一次以现金加发行股份的方式合计作价16亿收购安迪科100%的股权，标的公司主要产品被广泛应用于PET-CT显像诊断，可早期发现全身肿瘤病灶，准确判断其良、恶性，从而正确指导临床治疗决策。安迪科2017年-2020年的业绩承诺分别为7，800万、9，500万、11，750万以及14，450万。  

　　根据公告，安迪科在2017年和2018年分别实现扣非后归母净利润8，263.25万元、10，299.94万元，完成了前两年的业绩承诺。

　　通过上述收购，东诚药业完成了单光子药物和正电子药物、诊断药物和治疗药物的全覆盖，成为了一家完善的核药和核医学解决方案的提供商。

　　而且，从财务上来看，核医药业务已经构成了公司主要的利润来源。

　　并购的两面性 

　　但是，频繁的收购也导致了公司商誉的高企。如下图所示，东诚药业的商誉金额从2013年的1.25亿飙升到了2018年的26.98亿。 

　　根据会计准则的要求，商誉需要至少每年进行减值测试，若收购标的盈利能力或者未来产生现金流的能力下降，就会产生商誉减值的风险。虽然，公司前期收购的标的公司大都完成了业绩承诺，但超额完成程度不高，未来仍需要密切跟踪。

　　此外，业务扩张和多次收购也大幅增加了公司的固定资产，导致每年的固定资产折旧明显增多，进而侵蚀了公司的盈利水平。如下图所示，公司2018年的固定资产折旧金额达到了约7032万，超过全年净利润的25%。   

不错的行业前景VS高企的商誉，东诚药业未来将走向何方？（CJT）

《电鳗快报》